FinTech Değerlemelerinin Simyası

kaydeden Ansaf Kareem

GİRİİŞ

FinTech'in son birkaç yıldır en sıcak sektörlerden biri olduğu ve son döngüde teknoloji ekosistemine kaçan sermayeden en çok yararlananlardan biri olduğu bir sır değil.

Sektördeki FinTech girişim yatırımları yalnızca son 5 yılda 350 milyar doları aştı. Sektöre akan doların yanı sıra, Unicorn statüsüne ulaşan 312'den fazla FinTech şirketi ile şirketlerin anlamlı boyutlara ulaştığına da tanık olduk.

Ancak, kamu ve özel teknoloji sektörlerindeki düşüşle birlikte FinTech bundan muaf değil. 2022'de yapılan yatırım sayısı, 2021'de yapılan yatırım sayısının neredeyse yarısı kadardı ve 2022'nin 4. çeyreği, 2018'den bu yana fintech finansmanında en yavaş çeyreği işaret ediyor.

FinTech özel şirketlerinin artan ilgisine ve olgunlaşmasına rağmen, çıkışlarda çok az konuşuldu. Piyasa bu varlıklara değer biçerken nerede yanlış yaptı? FinTech şirketleri yazılım varlıkları gibi ticaret yapabilir mi? Yoksa eski finans kurumları gibi ticaret mi yapıyorlar? Geleneksel SaaS şirketleri kadar çok stratejik alıcıları var mı yoksa farklı türde bir alıcıyı mı çekiyorlar?

Halka arz penceresini kırmak için potansiyel bir öncü olarak ufukta görünen Stripe IPO ile, FinTech performansı muhtemelen tekrar büyüteç altında olacak. İlk 10 FinTech tek boynuzlu atı da 270 milyar doların üzerinde birleşik özel değere sahip ve bu da yakın gelecekte bir çıkış vanasına ihtiyaç duyması muhtemel. Bu birikmiş şirketler halka arz/birleşme ve satın alma fırsatlarını değerlendirme baskısı almaya başlayacak veya yeni/bastırılmış değerlemelerde finansman sağlamayı düşünmek zorunda kalacak. Ek olarak, sektörlerde son birkaç yıldaki yatırım bolluğu göz önüne alındığında, birçok erken ve büyüme aşamasındaki şirket, 2020 ve 2021'den çok farklı görünen bir ortamda önümüzdeki 12-24 ay içinde sermaye artıracak. yeni normalde bu şirketlere nasıl değer biçileceğini değerlendirmek zorunda.

ALT SEKTÖRÜNÜZ DE STRATEJİNİZDİR

Tanık olduğum en yaygın hatalardan bazıları, iş modellerinin yanlış tanımlanmasıydı. Bu, 2020 ve 2021'de işe yaramış olabilir - ancak bugün kamu pazarlarında fintech'e çok daha sert bir bakış açısı var.

Örneğin, son birkaç yılda, hem kurucuların hem de yatırımcıların işlem gelirini abonelik geliri gibi tanımladıklarını sık sık duydum çünkü "müşteri davranışları oldukça öngörülebilir". Değişim veya işlem tabanlı işletmeler, özellikle şehir merkezlerinde, gerileme dönemlerinde gecikmeli bir etkiye sahip olan yıllık abonelik planlarına kıyasla, tüketici davranış değişikliklerine yüksek oranda maruz kalmaktadır. Ancak daha da önemlisi, kamu piyasaları kesinlikle ikisine aynı şekilde davranmayacaktır.

Benzer şekilde, birçok bankacılık şirketinin ya iş modeli (abonelik öğeleri) nedeniyle ya da ortak bir finans kuruluşunun üstünde yer aldığı ve bu nedenle “yalnızca yazılım sağladığı” için şirketlerini yazılım şirketi olarak tanımladığını gördüm. Ancak, kamu piyasaları bu şirketlere yazılım gibi değer vermeyecektir. Chase, ürünlerinin aylık bakım ücreti üzerinden de abonelik olduğunu iddia etmez. Bir banka hesabına öncelikle dijital olarak erişmek için ayda 12 ABD doları ödüyorsanız, kendinize bir SaaS şirketi diyebilir misiniz? Jamie Dimon'un durumun böyle olmadığını iddia edeceğinden oldukça eminim.

BÜYÜK BANKA SİZİN BİLGİNİZ DEĞİL

Fintech yatırımında ortaya çıkan bir başka karmaşıklık da kolay komponentlerin olmamasıdır - bazı durumlarda, benzerlikler göz önüne alındığında, bir startup'ı kolay komponentler için yerleşik bir şirketle karşılaştırmak daha kolay olabilir (örneğin, Ramp'tan American Express'e, Robinhood'dan E-Trade'e). modeller, ancak gerçekte, görevdeki finansal hizmetler şirketleri, birçok yeni başlangıç ​​modeliyle karşılaştırılabilecek kadar iyi 1:1 sağlamazlar. Chase örneğine geri dönersek, Chase ticaret, ticari borç verme ve servet yönetimi gibi alanlardan önemli gelir elde ediyor - bir Chime veya Nubank'tan çok farklı.

Fintech, kamu piyasalarında çeşitli farklı değerleme ölçütleri üzerinden işlem yapan alt sektörlere rağmen, önceki yıllarda, özellikle girişim yatırımcıları tarafından çok kolay bir şekilde tek parça olarak kategorize edildi.

FINTECH BİR MONOLİT DEĞİLDİR

FinTech değerlemelerindeki karmaşıklığı yönlendiren pek çok şey, özel piyasaların çoğu zaman birden fazla sektördeki geliri tek parça olarak ele alması ve işletmeye sıklıkla bir EV/Gelir çarpanı yerleştirmesidir. Bu, kurumsal yazılım varlıkları için yapmaya alıştıkları şeyin bir uzantısıydı. Yazılım işletmeleri için, çoğu SaaS modelinin benzerliği göz önüne alındığında, gelir çarpanları ortalama bir ortalama etrafında toplanma eğilimindedir (bu günlerde, 6x NTM - ancak zirvede 20x+ NTM'ye kadar). BVP Bulut Endeksi'ne bakarsanız (14.02.2023 itibariyle), İlk Çeyrek ve Medyan NTM gelir çarpanı sırasıyla ~8x ve ~6x'tir - oldukça dar bir bant. Ancak FinTech aynı şekilde değerlendirilemez. Fintech içinde yazılım varlıkları, ödemeler, bankacılık ve altyapı iş modelleri arasında çok büyük bir fark var.

FinTech'teki değerleme sorununu daha da kızdıran şey, alandaki kamu çıkışlarının görece azlığıdır. ABD'de halka açılan son 10 FinTech şirketine bakarsanız, Nubank (NYSE: NU, neobanking) ve Nerdwallet'ten (NASDAQ: NRDS, affiliate pazarlama) Avid Exchange'e (NASDAQ) kadar çok çeşitli iş modelleri listesi görürsünüz. : AVDX, SaaS) ve Remitly (NASDAQ: RELY, ödemeler). Tüm "FinTech'ler", ancak tamamen farklı işletmeler. Nerdwallet (NASDAQ: NRDS) ve Stronghold Digital Mining (NASDAQ: SDIG) gibi ~1,4x NTM ile EngageSmart (NYSE: ESMT) gibi şirketler için sırasıyla 8,5x EV /NTM Rev ve 10,2x EV / NTM Rev ile ticaret yapan şirketleriniz var. Ürünleri için bir SaaS modeli sunan Clearwater Analytics (NYSE: CWAN).

Peki bu girişimciler için ne anlama geliyor? Şirketinizi kurarken veya potansiyel bir çıkışa yaklaşırken,fintech içinde hangi alt sektöre girdiğinizi net bir şekilde tanımladığınızdan ve size en yakın kamu bilişim setini anladığınızdan emin olun. Şirketinizin metrikleri, o halka açık hesaplamaya kıyasla nasıl ticaret yapıyor? Örneğin, bir neobank iseniz, Avid Exchange veya Bill.com'u bir telafi seti olarak kullanmak uzun vadede etkili olmayacaktır.

Aşağıda, fintech sektörlerinin geniş bir özetini, en yakın kamuya açık bilgisayar şirketlerini, dikkat edilmesi gereken temel ölçütleri ve bugün katlarının nerede olduğunu bulacaksınız. Umudum, girişimcilere işlerini ölçeklendirirken üzerinde çalışabilecekleri daha iyi bir kriter sağlamasıdır.

1. Bankacılık : Vade sonundaki bankalar, genellikle bir gelir çarpanına karşı Fiyattan Defter Değerine göre işlem görür. Nubank'a sınıfının en iyisi neobank örneği olarak bakarsak, P/BV katını 4.8x olarak görürüz. Bunu 0,8x P/BV'de MoneyLion ile karşılaştırın. Referans olarak, geleneksel bankaların çoğu 1–2x P/BV (JPM — 2,0x; BofA — 1,6x; Citi — 0,6x) ile işlem yapar.

Kolay cevap, daha hızlı büyüdüğü için - ve bu da denklemin bir parçası. Bu durumda, Nubank gibi bir şirket, saf mevduat/takas odaklı neo-bankalara karşı kredi kartı/borç vermeye odaklanması nedeniyle varlık tabanından değer üretmede daha verimli olduğu için daha yüksek bir F/BV oranı elde ediyor. Ayrıca, ortak banka sözleşmeleri nedeniyle bilançoları sınırlı olan neobankalar, net varlıkları ortak banka sözleşmelerini içermeyebileceğinden gelecekte P/BV'de indirimler görebilir. Stratejik olarak, bu, kurucular için iş modellerini zaman içinde nasıl genişletmeyi düşündükleri ve bilançolarını nasıl yönetecekleri konusunda fikir verebilir.

Ancak henüz P / BV'yi hesaplayamayan özel bir varlığı nasıl fiyatlandırırsınız? Henüz P / BV'yi hesaplayamayan yeni başlayanlar için, şirkete değer vermeyi düşünmenin başka bir yolu, genel Mevduat tabanına göre Brüt Kar / Müşteri'nin çıkarılmasıdır. Brüt Kar / Müşteri, müşterinin gücüne ve neobank'ın bu müşteriden ne kadar verimli bir şekilde getiri sağlayabileceğine dair fikir verir. Nubank için GP / Aktif Müşterisi 31,4x ve 15,8 milyar $'lık mevduat tabanı (2022 mali yılına göre). MoneyLion için GP / Toplam Müşterisi 31,5x'tir (2022 4. Çeyrek raporlamasının olmaması nedeniyle 2021 mali yılı için). İlginç bir şekilde, her iki şirket de benzer bir GP / Müşteri çarpanı sergiliyor, ancak Nubank, 1) muazzam müşteri tabanı ve ölçeği - ~50 milyondan fazla müşteride ~1,5 milyar $ GP;

Genel TPV ve faiz dışı gelir, borç verme odaklı şirketler için takipteki krediler ve mevduat hesaplarının genel büyüme oranları dahil olmak üzere birçok başka faktör de bir neobank'ın değerlemesinin gücüne katkıda bulunabilir, ancak yukarıdaki çarpanlar genelleştirilmiş bir fikir verebilir. bir neobank'ın değerleme potansiyeli. Eğer özel bir neobank iseniz — temel itici gücünüz, hızla büyüyen ve aktif bir müşteri tabanından (GP / Aktif Müşteri) nasıl brüt kar elde edeceğiniz olmalıdır.

2. B2B SaaS: SaaS Çokluları, bu ortamda anlaşılması en kolay olanlardır. FinTech yazılım şirketleri, diğer SaaS şirketlerine benzer şekilde genellikle bir EV / NTM Rev çarpanı olarak işlem görür ve bu nedenle bir gelir çarpanı garanti edilir. Bill.com, 8.2x EV / NTM rev çarpanı alan güçlü bir FinTech yazılım şirketi için iyi bir örnektir. Üst düzey SaaS katları, yüksek gelir artışı (ör. ~%40+) tarafından yönlendirilirken kârlılık sergiler (ör. Rule of 40'ı aşan). Özel bir şirket olarak, öncelikle büyüme oranınıza ve kârlılığınıza/verimliliğinize odaklanarak bu pazarda vade sonunda ~6x EV / NTM Rev katını hedeflemeyi düşünebilirsiniz.

3. InsurTech: Bankacılık şirketlerine benzer şekilde, Insurtech şirketleri Fiyat / Defter Değeri üzerinden değerlenir. Örnek olarak Limonata ~1,3x P / BV'de işlem görürken, Root Insurance ~0,3x P / BV'de işlem görüyor. Referans olarak, çoğu sigorta şirketi 1–2x P / BV arasında işlem yapar.

Neobanks'a benzer InsurTech şirketlerine, bir sigorta şirketi adına alım ve taahhüt yapacakları sık MGA statüleri nedeniyle değer biçmek zor olabilir. Bu durumda, InsurTech bu hizmetler için bir komisyon alırken (örneğin, Lemonade'nin sözleşmesinin ~%75'i ortak taşıyıcıya geçer), primin büyük bir kısmı aslında ortak sigorta taşıyıcısına aktarılacaktır.

Bu durumda, işin değer faktörüne (primler) kredi sağlanmasına yardımcı olmak için InsurTech'leri incelemenin bir yolu EV / Brüt Kazanılan Prim merceğinden geçmek olacaktır. Limonata ve Kök durumunda, bu sırasıyla 1,98 kat ve 0,18 kat artışa yol açacaktır (bu örnekte Q322 için brüt kazanılan primin yıllıklaştırılması (son raporlanan) ve bu örnekte işletme değeri yerine piyasa değeri kullanılmıştır). Bu durumda, Limonata'nın kazanılan primlerde Root'un azalan büyüme hızına karşı daha güçlü büyüme oranı, katlarında da bir fark yaratıyor. InsurTech'te dikkat edilmesi gereken diğer önemli ölçümler, zaman içindeki kayıp oranlarını (ideal olarak %40-60) ve ağır dağıtım açısı göz önüne alındığında satın alma maliyetlerini içerir.Özel bir InsurTech işletmesiyseniz, hasar oranlarınızı yönetirken kazanılan primleri tutarlı bir şekilde artırmak, kamu pazarında güçlü değerlemeler elde etmenin anahtarıdır (EV / Brüt Kazanılan Prim).

4. PropTech: PropTech, OpenDoor gibi iBuying'ten reklamcılıktan, olası satış yaratmadan ve hatta iBuying ve SaaS araçlarından birden fazla gelir akışını birleştiren Zillow'a kadar, alandaki çeşitli modeller göz önüne alındığında, fintech içindeki belki de en farklı alt sektörlerden biridir. İş modelindeki değişkenlik göz önüne alındığında, elmaları elmalarla karşılaştırmanın en kolay yolu, mevcut olduğunda muhtemelen bir KD / Satış veya KD / FAVÖK çarpanı olacaktır (Zillow için 5,1x EV / NTM Rev; OpenDoor için 0,7x EV / NTM Rev).

Özel proptech işletmeleri için, EV / Satış çoklu değerlerinizi anlamak yardımcı olacaktır, ancak uygun bir çoklu paketi açmaya çalışırken muhtemelen şirkete özgü daha fazla değişken (örneğin, brüt kar / ev) tanımlamanız gerekecektir.

5. Ödemeler: Ödeme şirketlerine genellikle KD / NTM FAVÖK değeri verilir. Adyen ve PayPal'ı gözlemleyerek, Adyen'in PayPal'a karşı ~12x katıyla ~41x katı elde ettiğini görebilirsiniz. Pazar muhtemelen Adyen'e devam eden hızlı büyüme oranı ve B2B modeli (yani, PayPal gibi tüketici talebine daha az duyarlı) için kredi veriyor. Bununla birlikte, ilgili erişimi hesaba katmak için, Toplam İşlem Değeri / Kurumsal Değerin katı, ödemelerin nihai olarak hacme göre belirlendiği göz önüne alındığında, bir işletmenin ölçeğinin dikkate alınmasına yardımcı olabilir. Bu durumda, Adyen'in 18,2 TPV / EV'de ve PayPal'ın 11,1 TPV / EV'de olduğu ve Adyen'in daha yüksek büyüme oranı nedeniyle daha yüksek bir kat elde ettiği gruplandırmanın biraz daha arttığını görüyoruz.Özel şirketler için, TPV'nin ölçeğini ve erişimini tutarlı bir şekilde göstermek, işinizde değeri artırmanıza yardımcı olacaktır (Toplam İşlem Hacmi / KD).

6. WealthTech: Wealthtech şirketlerine AUM'un merceğinden bakılabilir. Robinhood ve Charles Schwab'ı alırsanız, Charles Schwab'ın çok daha büyük bir ölçeğe sahip olmasına rağmen, AUM / EV'nin bize sırasıyla 7x ve 5x kazandırdığını görebiliriz. muhtemelen Robinhood'ın büyüme potansiyelinden dolayı. Bununla birlikte, şirketlere AUM / Aktif Kullanıcı merceğinden bakarsak, Charles Schwab'ın Robinhood'da 5.4K $ / Aktif Kullanıcıya karşı 22.000 $ / Aktif Kullanıcı tuttuğunu gördüğümüz için çok daha net bir resim ortaya çıkıyor. Bu durumda, Charles Schwab'ın müşteri tabanından para kazanma yeteneğinin çok daha yüksek olduğunu ve muhtemelen ona daha yüksek bir değerleme avantajı sağladığını görüyoruz. Özel bir şirket olarak, halka açık pazarlarda (AUM / Aktif Kullanıcı) ne yapacağınıza dair iyi bir barometre olarak her bir aktif kullanıcıdan ne kadar yararlandığınıza odaklanın.

7. Altyapı: Jack Henry ve Fiserv gibi altyapı şirketlerinin olgunluğu ve düşük marj profilleri (geleneksel yazılım tekliflerine kıyasla) göz önüne alındığında, bu şirketleri EV / FAVÖK (veya yeni başlayanlar için EV / GP) merceğinden incelemek muhtemeldir. doğru çoklu. İki örnekte Jack Henry ve Fiserv, pazarın verimliliği ödüllendirdiği ve sınırlı rekabetin olduğu sağlıklı bir 18,5x ve 12,2x çarpanıyla işlem yapıyor. Özel bir işletmeyseniz ve brüt kârınız yoksa, KD / Satış çarpanına odaklanmak, brüt kar marjı profiline odaklanmakla birleştiğinde yönlendirici bilgilendirici olabilir.

8. LeadGen: NerdWallet ve LendingTree gibi bu kategoriye giren şirketlerin çoğu, gelirlerini esas olarak satış ortağı potansiyel satışlarına dayalı gelire dayandırır. Bu nedenle, KD / FAVÖK veya KD / GP, varyasyon eksikliği ve değerin itici gücü olarak alım oranlarına ve hacme odaklanma göz önüne alındığında, bu tür şirketler için uygun bir ölçüdür. Özel bir işletmeyseniz ve henüz brüt kârınız yoksa, LeadGen işletmelerinde gelir sağlayan diğer temel ölçümleri inceleyebilirsiniz: konuşma oranları, alma oranları ve fiyat / müşteri adayı.

HALA DEĞER ARTIYOR

Değerleme karmaşıklığına rağmen, Amerika Birleşik Devletleri'nde fintech'ten daha büyük bir sektör yoktur ve sektörün çoğuna hala aşırı eski yerleşik şirketler hakimdir. Ayrıca, olgun FinTech'lerin pazar fırsatları göz önüne alındığında faaliyet gösterebilecekleri ölçek türü hakkında etkileyici bir fikir edinmeye başlıyoruz. Örneğin, 2021'de halka açılan NuBank istikrarlı bir şekilde büyümeye devam ediyor ve 57 milyondan fazla aktif müşterisiyle Amerika'nın en büyük bankası ölçeğine yaklaşıyor veya Stripe muhtemelen 400 milyar doları aşan yıllık işlem hacmini aştı.

Federal olarak düzenlenen dijital paranın yanı sıra yapay zeka ve finansal hizmetlerin kesişim noktasındaki ilerlemeler gibi alanda yeni fırsatlar yaratmaya devam edecek birçok yeni arka rüzgarla finansal hizmetlerdeki yenilik döngüsünün hala ilk günlerindeyiz. Faaliyet gösterdiğiniz fintech alt sektörünü anlamak ve net bir şekilde tanımlamak, şirketinizin sağlığını ve uzun vadeli değerini en üst düzeye çıkarmaya çalışırken almanız gerekebilecek stratejik yatırımlar ve ürün kararları konusunda bilgi sahibi olmanıza yardımcı olacaktır.