Seri A nerede?

Çok Yönlü Büyüme

Son 1-2 yılda risk sermayesi (“VC”) yatırım hacmi patladı. 2008'deki mali krize öncülük eden VC'deki yıllık yatırım, 2007'de 38.2 milyar $ konuşlandırılarak yıllık maksimuma ulaştı. Krizin serpilmesiyle birlikte, yatırım 2009'da 27,8 milyar dolara ulaşarak yavaşladı. O zamandan beri, risk sermayesi yatırımı hızla artarak 2020'de 168,7 milyar dolara ulaştı, 2021'de hızla 343,6 milyar dolara yükseldi ve tahmini olarak 194,9 milyar dolara yerleşti. 2022E için. 2021'deki patlama hariç, bu 2022 rakamı, 2020 ve önceki yıllara kıyasla, yıllık risk sermayesi dağıtımında devam eden hızlı büyümeyi temsil ediyor.

Bağlam olarak, bu tartışma, kullanılan çeşitli terminoloji etrafındaki karışıklığı ortadan kaldırmak için 4 geniş VC aşaması grubunu ele alır . Burada ele alınan aşamalar şunlardır:

1. Melek — Kanıtlanmamış kavramlar için kurumsal olmayan, ilk parayı oluşturur

2. Tohum - Kurumsal ilk para girişi - araştırma ve erken çekiş yoluyla başlangıçta bir miktar risk azaltan kavramlar

3. A Serisi ve İlgili — "Bir şeyin peşinde" olan şirketler için ilk aşama — ölçeklendirme yeteneğine olan inanç

4. Büyüme — Ölçeklendirme altyapısının mevcut olduğu durumlarda, kısmen başarılı şirketleri büyütmek için finansman

VC toplam yatırımı artarken, bu değişimin altında yatan daha karmaşık dinamikler var. Bu dinamikleri daha iyi anlamak için 2006'dan 2022E'ye kadar risk sermayesi yatırımında birkaç üst düzey değişikliği göz önünde bulundurun:

1. Toplam yıllık risk sermayesi yatırımı, 2006'dan 2022E'ye %550 artışla 164,9 milyar dolar arttı

2. Bireysel aşamalar için, tohum ve ileri aşama yatırımı, dönem içinde sırasıyla %8.123 ve %650 büyüdü (Angel ve Series A & Related aşamalar sırasıyla yalnızca %93 ve %326 büyüdü)

3. Aşamalar arasında, satın alınan ortalama yüzde genellikle azaldı ('06 - '22E):

a. Melek — %16,2'ye karşı %6,5

b. Tohum — %21,9 - %14,6

c. A Serisi ve İlgili — %29,9 - %8,9

d. Büyüme — %17,1 - %4,7

Bu öncüllerden birkaç üst düzey sonuç çıkarabiliriz:

1. Aşamalar boyunca, risk sermayesi yatırımı çok daha "kurucu dostu" hale geldi, bu da kurucuların sermayeye daha kolay erişmesi ve daha yüksek değerlemelerde şirketlerinden daha az vazgeçmesi anlamına geliyor

2. Tohum yatırımcıları, elde ettikleri mülkiyette daha az aşınma görürken, yatırılan toplam para miktarı en hızlı bu aşamada arttı (2006 toplamına göre)

3. Risk sermayesi yatırımındaki toplam 164,9 milyar dolarlık artıştan, bu gerçek dolar artışının çoğunu geç aşama yatırımcılar oluşturdu ve 106,2 milyar dolar artarak yatırılan dolarlardaki toplam büyümenin %64,4'ünü oluşturdu.

Kurucu Dostu Dinamikler

2006'dan bu yana, münferit aşamalar için değerlemedeki artış şu şekilde gerçekleşti:

2026–2022E — Aşamalara Göre Değerlemede Büyüme

Melek — %98,7

Tohum — %571,9

~A Serisi — %704,0

Büyüme — %788.0

Aşamalar arasındaki değerlendirmeler hızla arttı (melek turları için daha az ölçüde). Bununla birlikte, değerlemedeki bu artışlar, hacim de hızla büyüdüğü için toplam yatırılan dolarlardaki büyümeyi geride bırakmıyor. Toplam anlaşma hacmi 2006'da ~3.400'den 2022E'de ~12.900'e yükseldi. Genel olarak, değerleme ve anlaşma hacminin sezgisel olarak ilişkili olmasını beklemiyoruz. Bu, melek değerlemesindeki büyüme ile melek anlaşma hacmindeki büyüme arasında 0 değilse bile düşük bir korelasyon gördüğümüz melek yatırımcılar için geçerlidir. Ancak, diğer aşamalar için, yapılan anlaşmaların hacmi ile bu anlaşmaların değerlemesi arasında 0,63-0,95 arasında bir korelasyon görüyoruz. Geç aşamadaki girişim, 0,95'lik bir değerleme-hacim korelasyonuna veya esasen mükemmel korelasyona sahiptir. Bunu buradaki verilerle kanıtlayamayız, ancak bu korelasyonun neden bu kadar güçlü olduğuna dair bir hipotez şudur:

Dolar anlaşmalara “kalabalık” ediliyor. Detaylandırmak için…

Anlaşma hacmindeki artışlar, bir aşamada yatırılan toplam dolarlardaki artışları takip etme eğilimindedir. Bu, yatırım miktarı ile toplam işlem hacmi arasındaki mükemmele yakın korelasyonla (tüm aşamalarda 0,91-0,97) desteklenir. Bu sezgiseldir. Daha fazla anlaşma bulmak için daha fazla para gerekiyor.

Ancak bu, meleklerin yanı sıra işlem hacmindeki ve yatırım dolarlarındaki artışın da değerlemeyi artırdığı dinamiği gölgeliyor. Bireysel yatırımcıların mevcut anlaşmalara basitçe daha fazla sermaye sokmaya çalışmadıklarını ve böylece zaman içinde onları aşırı fiyatlandırmaya çalışmadıklarını varsaysak da, yatırım dolar / hacmi ve değerleme arasındaki maddi ilişki içsel bir sürünmeyi ima eder. Daha fazla sermaye, yalnızca finanse edilen anlaşmaların sayısını artırmaz. Aynı zamanda, mevcut anlaşmalara daha fazla sermaye "yüklemeye" ve artan değerlemelere yol açma eğilimi gösterir.

Bunun birkaç nedeni olabilir. Bu kalabalıklaşma, şirketlerin daha uzun süre özel kalması nedeniyle olabilir, yani VC'ler "VC" ile "erken aşama PE" arasındaki sınırı genişletiyor. Temelde, daha büyük anlaşmalar giderek daha fazla "VC" şemsiyesi altına düştüğü için değerleme ve yatırılan dolar büyüyor.

Ayrıca, (VC aşaması olan yankı odası içinde) anlaşmalar, mevcut ek finansmanın bir kısmını dolaylı olarak karşılamak için genel olarak daha yüksek fiyatlandırılabilir. Bu, finans alanındaki pek çok şey gibi, pazardaki bu tür durumlar için belirlenen emsallere dayalı olarak anlaşmaların yapıldığı bir senaryoda gerçekleşebilir. Bu, bir değerleme kayması yaratıyor olabilir ve siz VC yaşam döngüsünü takip ederken, bir şelalede sonraki aşama finansmanını giderek daha fazla etkiliyor gibi görünüyor.

Bu tartışmanın amacı, bu fenomenlere olumsuz bir çağrışım eklemek değildir.

İlk olarak, VC yaşam döngüsünü daha da genişletmek, terimlerin yeniden tanımlanmasından başka bir şey değildir. Anlaşma başına yatırımdaki büyüme bu dinamiği takip edebilir. Tüm sebep buysa, katılımcıların ne tür bir yatırım faaliyetinde bulunduklarını anlamalarında basit bir değişiklik görüyoruz. Giderek daha geç aşamaya gelen yatırımcılar, " hakkında düşündüklerinde standart VC getirileri beklemiyorlarsa, bu sorun değil. geç aşama ”yatırım. Homojen bir grup olmayacaktır — daha sonraki aşamadaki yatırımcılar, erken büyüme PE'nin getiri potansiyelini yansıtacaktır. LP'ler gözleri açık giriyorsa, burada sorun yok.

Değerlemedeki ve yatırılan dolarlardaki değişikliğin tüm nedeni bu değilse, (1) yatırımcılar daha sonraki aşama yatırımlar için daha erken aşama risk sermayesi tarzı getiriler bekliyorsa veya (2) değerlemedeki artışın aşama nedeniyle olmaması durumunda sorunlar ortaya çıkar. tanım sürünme, ancak aynı anlaşma sermayesi "kalabalık" nedeniyle. Bu faktörler, özellikle yatırılan dolarların ve değerlemenin genel getiriler için önemli ölçüde daha önemli olduğu sonraki aşamada risklidir. Geç aşamadaki risk sermayesi büyük bir iş değildir, bu nedenle, yatırımcılar <10,0x MOIC'in sonuçlarını bir başarı olarak gördüklerinde, erken aşamadaki yatırımcıların >10,0 ile karşılaştırıldığında, bir anlaşmanın potansiyel olarak aşırı fiyatlandırılması getiriler üzerinde daha yüksek bir etkiye sahiptir. x hedefler. Yatırım aşamalarının sınırlarını yumuşatıyorsak, tamam. Daha fazla sermaye sığdırmak için anlaşmaları fazla fiyatlandırıyorsak,

Bir Paratoner Olarak Geç Aşama

Finansmanın daha sonraki aşamada yerleştiği fikrine daha ince bir nokta koymak gerekirse, bazı açılardan geç aşamadaki VC'nin genel VC yatırımındaki büyüme için bir "paratoner" haline geldiği fikridir. Bu, şirketlerin gelişimi, finansmanı ve satışı daha geniş bir süreç olarak düşünüldüğünde görülebilir. "Geç aşama VC" ile "erken aşama büyüme" (PE) arasında giderek daha az sınır olabilir. Bunu şöyle düşünün: Erken ve denenmemiş olandan kamuya, satın alınan veya PE'ye ait olana kıyasla, farklı işletmelerin farklı zamanlarda ihtiyaç duyduğu bir finansman yelpazesi vardır. Herhangi bir erken aşamadaki şirketin doğasında var olan hızlı büyüyen potansiyel için, çıkış yolu boyunca ve ötesinde vurulan bir dizi farklı finansman ve büyüme kilometre taşı vardır.

Her aşamada,bu aşamada şirketleri finanse etmek için artan miktarda dolar olabileceğini hayal ediyoruz. Her aşamada var olan uygulanabilir fırsatlar için uygun finansmanın bulunması gerekir. Bu, risk sermayesi alanındaki büyümeye bağlıdır ancak aynı zamanda büyümenin farklı aşamalarında finansmanın yapısal özelliklerinden de etkilenir. Bu nedenle, geleneksel risk yatırımı için dünyayla karşılaştırıldığında, PE'nin AUM'si arasında büyük bir fark görüyoruz. Olgun şirketlere sunulan birçok kat daha fazla sermaye, bu işletmelerin değeri test etmiş (umarız) olmasından gelir. Büyüme bağlamında önemli ölçüde daha fazla nakit çekebilmelidirler. Fiili büyüme için sermayeye ek olarak, değerin parasallaştırılması için de fon vardır. Olgun aşamadaki yatırımcılar, her iki amaca da, büyümeye ve gerçekleştirmeye hizmet etmelidir. dolayısıyla daha fazla sermaye gerekir. Şirketler daha büyüktür ve fonlar için farklı kullanımlara sahiptir.

Bunu, fonların (özünde) kesinlikle büyüme için kullanıldığı VC ile karşılaştırın. Şirket büyüklüğü ortalama olarak daha küçüktür. Bu nedenle, gerekli büyüme sermayesi miktarını, geçerli fırsatların hacmini ve gerçekleştirme / finansal mühendislik için sermaye kullanımında saf büyümeye karşı ayrımı izleyen soyut, pürüzsüz bir eğri hayal edebilirsiniz. Bir ekonomi büyüdükçe (ideal olarak) her aşamada daha fazla hacim ve potansiyel olarak her aşamada potansiyel olarak daha yüksek değerler sağlar, çünkü iş yaratmanın sürtünme maliyeti veya giriş engeli maliyeti azalmaya devam eder ve girişimci sayısı arttıkça ekonomi artışları destekleyebilir. Ancak tüm eğriye kıyasla bir segmente akan aşırı doları düşündüğümüzde tablo değişiyor .

Geç aşamadaki girişimin işlevi, yeni bir rol üstlenme potansiyeline sahiptir. Halka arzlar düşük hacimlerde gerçekleşmeye devam ettikçe ve sermaye VC'ye aktıkça, sürekliliğin geç aşama VC'yi ve erken aşama büyüme yatırımını temsil eden kısmının sürekli genişlemesi beklenebilir. Bu, zorunlu olarak, sermayenin yanlış tahsis edildiği anlamına gelmez. Bunun yerine, finansmanın kesin kaynaklarının ve kullanımlarının gelişmekte olduğu anlamına gelir. Geç aşama VC genişledikçe, bu basitçe kamu (IPO) veya geleneksel "büyüme sermayesi" dolarının "VC" dediğimiz araziye kayması olarak gelebilir. Bu, daha fazla finansmanın özel olarak yürütüldüğü ve girişim yatırımcılarının daha uzun süre dahil olduğu anlamına gelir. Bu, çıkış süresinin uzamasını, fon ömrünün uzamasını ve getiri gerçekleşmesini düşündüğümüzde, takip ediyor gibi görünüyor. sözde "çok aşamalı" girişim şirketlerinin yükselişiyle birlikte. Bu değişimin hiçbiri kendi başına kötü değil. Bu sadece farklı bir format.

Seri A Yatırım nerede?

Verilerin ilginç bir özelliği, tohum aşaması yatırımındaki patlamadır. Fırsatın süreklilik boyunca nerede olduğu bağlamında ilginç. Fikrin sonuna atlamak için, Seri A aşamasında yetersiz hizmet alınmış bir fırsat var gibi görünüyor. Bağlam olarak, niteliksel olarak tohum yatırımındaki patlamayı hepimiz görebiliriz. Endüstrinin konuşmasında yatıyor. Girişim stüdyoları ve kuluçka merkezleri göktaşı gibi bir yükseliş gördü. Çekirdek aşamalar her zamankinden daha kurumsal ve VC'nin fırsatları bulma biçiminde büyük bir değişiklik var. Kısacası, VC dünyası daha fazla kişiye açılıyor. Girişimcilik, ABD'deki birçok genç için giderek daha uygun bir yol haline geldi. Bu, gidiş yolu ile umut verici bir dinamik.

Burada kullanıldığı şekliyle A Serisi aşaması, bazılarının "erken aşama", "erken aşama büyüme" veya "tohum sonrası" yatırım olarak adlandırdığı şeyi ifade eder. Esasen bu aşama, bir şirketin büyük fikirlerine benzer bir şey inşa etme becerisini gösterdiği, şirketin bazı erken ilgi belirtileri gösterdiği ve (en önemlisi) yatırımcıların şirketin ölçekleme yeteneğine sahip olduğuna inandıkları anlamına gelir. Yani alt yapı hazırsa.

A Serisi, büyüme altyapısını büyük ölçüde ve ilk kez finanse etmeyi amaçlamaktadır. Bu nedenle, risk sermayesi ortamını şu şekilde düşünebiliriz, aşırı basitleştirilmiş yol:

Neyi kanıtlaman gerekiyor? (İlgili yatırım turlarının amacı)

Angel & Seed — Bir fikrin ticari potansiyele* sahip olduğunu kanıtlayın ve temel iş hipotezlerinin riskini azaltın

~ Seri A — Fikrin hızla ölçeklenebilen bir işletmeye dönüştüğünü kanıtlayın

Büyüme (B+) — Ölçeklendirme işinin, mevcut makineyi büyütmek için yatırılan sermaye üzerinde önemli pozitif getirileri olduğunu kanıtlayın

*Hard tech ve tamamen yeni iş modelleri (Facebook ve diğerlerini düşünerek) gibi bazı durumlarda, bir pazarda ve/veya bir pazarda kozmik bir değişiklik gösteriyorsa, bir şirketin gerçek ticari potansiyeli göstermemesine yer vardır. hızla gerçek gelire ve kârlılığa dönüşme potansiyeline sahip bir pozisyon. Bunu, hızlı bir şekilde ölçeklendirmekten ve ardından ekonomiyi ele almaktan daha fazla yararlanan işletmeler için, her ikisini aynı anda düşünmesi gereken (çoğu) şirketten daha fazla hatırlamak önemlidir. Bu, doğası gereği risklidir, ancak risk sermayesi alanında da bazı büyük sonuçlara yol açabilir. Nadirdir, ancak akılda tutulması önemlidir.

Bu düzene baktığımızda, A Serisi aşamasının tek bir temel işlevi olduğunu görebiliriz: gelecek vaat eden fikirleri işlere dönüştürmek . Yatırım dolarlarının nereye yatırıldığını düşündüğümüzde, bu, yatırım tahsisini genişletmek için güçlü bir aşama gibi görünüyor ve aşağıda bunun nedeni tartışılıyor.

Tohum aşaması, yatırılan toplam risk dolarının giderek daha küçük bir kısmını yönetirken , bu, tohum aşamasına özgü değildir. Bu, sonraki aşamalar hakkında her şeyden daha fazlasını söylüyor. Yine de, tohum aşaması (yalnızca bu aşamadaki tarihsel finansmana göre) en hızlı şekilde büyüdü. Yukarıda belirtildiği gibi, tohum yatırımı 2006'dan bu yana %8.000'den fazla büyümüştür. Bu, aşamalar arasında görece en hızlı büyüyendir. Bu neden ilginç?

Her aşamanın farklı bir odak noktası ve amacı olduğunu hatırlayın. İlk yatırımcılar, melekler ve tohum yatırımcılar için fonlamanın amacı fikirleri test etmektir. Düşük çek boyutları, bir konsepte sahip 1-2 kurucudan biraz daha fazla olabilen "şirketlere" yazılır. Geç aşamadaki yatırımcılar, gelecek vaat eden şirketleri giderek daha umut verici, pazarlarına hakim ve hatta (Allah korusun) karlı hale getiren işletmelere dönüştürme işindeler. Peki A Serisi için geriye ne kaldı?

A Serisi yatırımcılar, boşluğu kapatan karar vericilerdir. Bu yatırımcılar hangi "fikirlerin" şirket olacağına karar verirler. Bir şirkete birkaç yüz bin veya düşük tek haneli milyonlar yerine 10 milyon $ + yatırım yapmanın makul olup olmadığına karar verin. Sermaye piyasası sürekliliğinin herhangi bir bölümünde büyük bir şişkinliğe sahip olmak hiçbir zaman iyi olmasa da, tohum yatırımcıları kilit bir rol oynamaktadır. A Serisi'ne girme potansiyeline sahip şirketler evrenini belirlerler. Risksiz fikirleri şirketlerdeki ilk yatırımcılara iletirler.. As such, the capital available to the seed stage determines the opportunities available to the rest of the continuum. Outside of a few companies that jump the process, seed companies feed the conveyor belt from Series A to growth investing, to PE, to buyouts, and through to fresh companies entering the public market.

Tohum yatırımının önemine rağmen, A Serisi yatırımcılar çok önemlidir. Fikirden şirkete olgunluk sürecini korurlar. Bu nedenle, aradıkları şeyde daha kesindirler. Daha sonraki aşamadaki yatırımcılar, birçok farklı durumu "büyüme" olarak adlandırabilir, tıpkı herhangi bir fikir aşamasındaki organizasyonun "tohum" veya "tohum öncesi" olarak kabul edilebileceği gibi. Bu nedenle, mevcut A Serisi sermaye üzerinde bir sınır varsa, bu, matrisülasyonu ve sonraki aşama motorunun beslenmesini sınırlayabilir. Hatırlayacağınız gibi, daha sonraki aşama VC, gidecek yerler arayan bir sermaye seli alıyor. Kapsamlı başlangıç ​​ve geç aşama fonlamayla, ancak A Serisi fonlamadaki büyümenin bir sınırıyla, gelecek vadeden şirketlerin kademelere geçişini sınırlıyor ve başarılı olanlara aşırı yatırım yapıyor olabiliriz.

Seri A turunu aşırı sermayelendirmenin olası etkilerini anlamak zor olsa da, sermayenin yetersiz bırakılmasından kaynaklanan sorunları görmek daha kolaydır. Süreçteki bu dönüm noktasına uygun bir odaklanma olmaksızın, daha az umut vadeden genç şirketler üniversiteye kaydolur ve daha geç aşamadaki doların daha az sayıda potansiyel anlaşma etrafında toplanmasına neden olarak daha düşük genel getiri sağlar. Bu aynı zamanda girişimcilerin sisteme girmesi için caydırıcı olabilir. Çok uzağa gidemezseniz, deneme riskini artırır. A Serisi darboğaz, sonraki aşama yatırımcıların artan risk almasıyla veya daha önceki aşama yatırımcıların sadece işe para koymak için riske göre ayarlanmış getiri potansiyelinden vazgeçmesiyle, diğer aşamalardan fonlamanın sürünmesine de yol açabilir.

A Serisi yatırımın önemi, manzaranın bir başka önemli ölçüsü aracılığıyla ima edilebilir: mülkiyet. 2006'dan 2022E'ye kadar melek, Seri A ve geç aşama yatırımcılar, değerlemeler yükseldikçe edindikleri hisselerin azaldığını gördüler. Bu üç aşamada, ~%21'lik 2006 sahiplik hissesi (para sonrası) ~%7'ye düştü. Yine de, tohum yatırımcıları yalnızca ~%22'den ~%15'e bir düşüş gördü. Başka bir deyişle, tohum yatırımcıları, diğer aşamalardaki emsallerine göre, her dolar için yaklaşık iki kat daha fazla kazanç elde ediyor. Bu garip görünse de, izler. Dolar daha sonraki aşamalara akıyor, bu da geçerli anlaşmalar için şiddetli rekabet anlamına geliyor. Bu nedenle, yatırımcıların değerleme konusunda rekabet etmeleri gerektiği mantıklıdır. Ayrıca, daha sonraki aşamalara büyük miktarda toplam dolar aktığını görsek de, toplam yatırımdaki en büyük nispi artış tohum yatırımcılarda meydana geldi. Bunun dinamik olduğunu hayal edin: A Serisi dönüm noktasına daha uygun şirketler getirmek için, tohum yatırımcılar, zinciri devredecek başka uygun şirketler bulmak için erken aşamalarda daha fazla yatırım yapıyor. Ancak bu ücretsiz değil. Tohum yatırımcıları her şirketten daha fazla satın alabilir. Daha fazla şirket arenaya girme fırsatı için daha yüksek bir bedel ödüyor. Daha yüksek risk, finanse edilenlerin kapsamını genişletmekten kaynaklanır ve tohum yatırımcıları, şirketlerinde daha büyük bir hisse alarak bunu ortadan kaldırır. Bu, aksi takdirde kapatılacak fırsatları açar. Ayrıca, tohum yatırımcıları, daha az göreli A Serisi dolar için mücadele eden daha fazla tohum fırsatı ile gelecekte daha düşük bir kaynak yaratma olasılığını telafi ediyor olabilir. Bunların hepsi ilginç çünkü bu, A Serisi finansmanın genişletilmesi için yakın dönemde bariz bir ihtiyaç olabileceği anlamına geliyor. Tohum yatırımcıları, boru hattını genişletmek için kendilerini açıyorlar ve A Serisi kalabalığın, büyümeye yatırılan dolar hacmi ile elde edilen fırsatların genişletilmesi arasındaki boşluğu kapatmak için bunu gecikmeli bir şekilde takip etmesi mantıklı. başlangıç ​​aşaması. Zaman gösterecek.

Rapor, satış konuşması aracılığıyla NVCA tarafından sağlanan daha geniş VC veri kitabına dayalıdır. 2022'nin 3. çeyreğine kadar. Talep üzerine takip çizelgeleri sunulur.