Gdzie jest seria A?

Wszechstronny wzrost

W ciągu ostatnich 1-2 dekad wielkość inwestycji venture capital („VC”) eksplodowała. Przed kryzysem finansowym w 2008 r. roczne inwestycje w VC osiągnęły roczne maksimum w 2007 r., wynosząc 38,2 mld USD. Wraz z zakończeniem kryzysu inwestycje spadły, osiągając w 2009 r. najniższy poziom 27,8 mld USD. Od tego czasu inwestycje typu venture capital szybko rosły, osiągając 168,7 mld USD w 2020 r., po czym gwałtownie wzrosły do ​​343,6 mld USD w 2021 r. i osiągnęły szacunkową wartość 194,9 mld USD. na rok 2022E. Z wyłączeniem boomu z 2021 r., ta liczba z 2022 r. nadal oznacza dalszy szybki wzrost rocznego zaangażowania kapitału VC w porównaniu z 2020 r. i poprzednimi latami.

Jako kontekst, ta dyskusja uwzględnia 4 szerokie wiadra etapu VC, aby rozwiać zamieszanie wokół różnych stosowanych nomenklatur . Rozważane tutaj etapy to:

1. Anioł — stanowi nieinstytucjonalne, pierwsze pieniądze za niesprawdzone koncepcje

2. Seed — Pierwsze pieniądze instytucjonalne — koncepcje z pewnym wstępnym ograniczeniem ryzyka poprzez badania i wczesną trakcję

3. Seria A i pokrewne — Pierwsza runda dla firm, które „są na dobrej drodze” — wiara w możliwość skalowania

4. Wzrost — Finansowanie rozwoju firm, które odniosły częściowy sukces, w przypadku gdy istnieje infrastruktura umożliwiająca osiągnięcie skali

Podczas gdy całkowite inwestycje VC rosną, u podstaw tej zmiany leży bardziej złożona dynamika. Aby lepiej zrozumieć tę dynamikę, rozważ kilka zmian na wysokim poziomie w inwestowaniu VC od 2006 do 2022 r.:

1. Całkowite roczne inwestycje VC wzrosły o 164,9 mld USD od 2006 do 2022 r., co stanowi wzrost o 550%

2. W przypadku poszczególnych etapów inwestycje na etapie początkowym i późnym wzrosły odpowiednio o 8 123% i 650% w tym okresie (etapy Anioła i Seria A i pokrewne wzrosły tylko odpowiednio o 93% i 326%)

3. Na różnych etapach średni procent zakupów generalnie spadł ('06 — '22E):

a. Anioł — 16,2% wobec 6,5%

b. Nasiona — 21,9% wobec 14,6%

c. Seria A i pokrewne — 29,9% w porównaniu z 8,9%

d. Wzrost — 17,1% wobec 4,7%

Na podstawie tych starterów możemy sformułować kilka ogólnych wniosków:

1. Na różnych etapach inwestycje VC stały się znacznie bardziej „przyjazne dla założycieli”, co oznacza, że ​​założyciele mają łatwiejszy dostęp do kapitału i mniej rezygnują ze swojej firmy przy wyższych wycenach

2. Inwestorzy zalążkowi odnotowali mniejszą erozję osiągniętego stanu posiadania, podczas gdy łączna kwota zainwestowanych środków wzrosła najszybciej na tym etapie (w stosunku do sumy z 2006 r.)

3. Z całkowitego wzrostu inwestycji VC o 164,9 miliarda USD, inwestorzy na późnym etapie stanowili większość tego realnego wzrostu, który wzrósł o 106,2 miliarda USD, co stanowi 64,4% całkowitego wzrostu zainwestowanych dolarów

Dynamika przyjazna założycielom

Od 2006 roku wzrost wyceny dla poszczególnych etapów wyniósł:

2026–2022E — Wzrost wyceny według etapów

Anioł — 98,7%

Nasiona — 571,9%

~ Seria A — 704,0%

Wzrost — 788,0%

Wyceny na poszczególnych etapach szybko rosły (w mniejszym stopniu w przypadku rund anielskich). Jednak te wzrosty wyceny nie przewyższają wzrostu całkowitej kwoty zainwestowanych dolarów, ponieważ wolumen również szybko wzrósł. Całkowity wolumen transakcji wzrósł z ~3400 w 2006 roku do ~12900 w 2022E. Ogólnie rzecz biorąc, nie spodziewalibyśmy się intuicyjnego powiązania wyceny i wolumenu transakcji. Dotyczy to inwestorów-aniołów, w przypadku których widzimy niską, jeśli nie 0, korelację między wzrostem wyceny aniołów a wzrostem wolumenu transakcji aniołów. Jednak dla pozostałych etapów widzimy korelację 0,63-0,95 między wolumenem zawartych transakcji a wyceną tych transakcji. Przedsięwzięcie na późnym etapie ma korelację wyceny z wolumenem na poziomie 0,95 lub zasadniczo idealną korelację. Nie możemy tego udowodnić za pomocą danych tutaj, ale hipoteza wyjaśniająca, dlaczego ta korelacja jest tak silna, jest następująca:

Dolary są „tłoczone” w transakcjach. Opracować…

Wzrost wolumenu transakcji zwykle podąża za wzrostem łącznej kwoty zainwestowanych dolarów na danym etapie. Potwierdza to niemal idealna korelacja (0,91–0,97 na wszystkich etapach) między kwotą inwestycji a całkowitym wolumenem transakcji. To jest intuicyjne. Aby znaleźć więcej ofert, potrzeba więcej pieniędzy.

Jednak to przesłania dynamikę, która oprócz aniołów zwiększa wolumen transakcji, a dolary inwestycyjne również zwiększają wycenę. Chociaż zakładamy, że inwestorzy indywidualni nie próbują po prostu wcisnąć więcej kapitału w istniejące transakcje, tym samym zawyżając ich ceny w czasie, istotna relacja między dolarami inwestycyjnymi / wolumenem a wyceną implikuje wewnętrzne pełzanie. Większy kapitał nie tylko zwiększa liczbę finansowanych transakcji. Ma również tendencję do „spychania” większej ilości kapitału do istniejących transakcji, generując wyższe wyceny.

Przyczyn może być kilka. To zatłoczenie może się zdarzyć, ponieważ firmy dłużej pozostają prywatne, co oznacza, że ​​VC poszerzają granicę między tym, co jest „VC”, a tym, co jest „PE na wczesnym etapie”. Zasadniczo wycena i zainwestowane dolary rosną, ponieważ większe transakcje coraz częściej mieszczą się pod parasolem „VC”.

Ponadto może się zdarzyć, że (w komorze echa, czyli na etapie VC) transakcje mogą być ogólnie wyceniane wyżej, aby pośrednio uwzględnić część dostępnego dodatkowego finansowania. Może się to zdarzyć w scenariuszu, w którym, podobnie jak wiele rzeczy w finansach, transakcje są zawierane w oparciu o precedensy ustalone dla tego typu sytuacji na rynku. Może to powodować wzrost wyceny i wydaje się, że w coraz większym stopniu wpływa to na finansowanie na późniejszym etapie, w kaskadzie, gdy śledzisz cykl życia VC.

Celem tej dyskusji nie jest nadawanie tym zjawiskom negatywnej konotacji.

Po pierwsze, dalsze wydłużanie cyklu życia VC to po prostu ponowne zdefiniowanie terminów. Wzrost inwestycji na transakcję może po prostu wynikać z tej dynamiki. Jeśli to jest cały powód, to widzimy prostą zmianę w sposobie, w jaki uczestnicy rozumieją rodzaj działalności inwestycyjnej, w którą się angażują. To jest w porządku, jeśli inwestorzy na coraz bardziej późnym etapie nie oczekują standardowych zwrotów VC, gdy myślą o „ „późny etap” inwestowania. Nie byłaby to jednorodna grupa — inwestorzy na późniejszych etapach będą odzwierciedlać potencjał zwrotu z inwestycji PE o wczesnym wzroście. Jeśli płyty LP wchodzą z otwartymi oczami, nie ma tutaj problemu.

Jeśli nie jest to cały powód zmiany wyceny i zainwestowanych dolarów, pojawiają się problemy, jeśli (1) inwestorzy oczekują zwrotów w stylu VC na wcześniejszym etapie w przypadku inwestycji na coraz późniejszych etapach lub (2) jeśli wzrost wyceny nie jest spowodowany etapem pełzanie definicji, ale z powodu „zatłoczenia” kapitału tej samej transakcji. Czynniki te są szczególnie ryzykowne na późniejszym etapie, kiedy zainwestowane dolary i wycena mają znacznie większe znaczenie dla ogólnych zwrotów. VC na późnym etapie jest mniej biznesem wielkoszlemowym, więc potencjalna zawyżona cena transakcji ma większy wpływ na zwrot, gdy inwestorzy uznają wynik <10,0x MOIC za sukces, w przeciwieństwie do inwestorów na wczesnym etapie z >10,0 x cele. Jeśli wygładzamy rozgraniczenie etapów inwestycji, to dobrze. Jeśli zawyżamy ceny transakcji, aby zmieścić w nich więcej kapitału,

Późny etap jako piorunochron

Aby dokładniej przedstawić ideę, że finansowanie rozlicza się na późniejszym etapie, należy przyjąć, że w pewnym sensie późna faza VC staje się „piorunochronem” dla wzrostu ogólnych inwestycji VC. Można to dostrzec, gdy pomyśli się o rozwoju, finansowaniu i sprzedaży firm jako o szerszym kontinuum. Może być coraz mniej rozgraniczenia między „późnym stadium VC” a „wczesną fazą wzrostu” (PE). Pomyśl o tym w ten sposób: od wczesnych i niesprawdzonych, w porównaniu do publicznych, nabytych lub należących do PE, istnieje spektrum finansowania, którego różne firmy potrzebują w różnym czasie. W przypadku szybko rosnącego potencjału tkwiącego w każdej firmie na wczesnym etapie, istnieje mnóstwo różnych źródeł finansowania i kamieni milowych wzrostu, które są osiągane na ścieżce do wyjścia i dalej.

na każdym etapiewyobrażamy sobie, że na tym etapie może być coraz więcej dolarów dostępnych na finansowanie firm. Konieczne jest zapewnienie odpowiedniego finansowania realnych możliwości, które istnieją na każdym etapie. Zależy to od wzrostu w przestrzeni VC, ale jest również napędzane strukturalnymi cechami finansowania w różnych fazach wzrostu. W związku z tym widzimy ogromną różnicę między AUM PE w porównaniu ze światem tradycyjnych inwestycji typu venture. Wielokrotnie większy kapitał dostępny dojrzałym firmom wynika z faktu, że te biznesy mają (mamy nadzieję) przetestowaną wartość. Powinny być w stanie wchłonąć znacznie więcej gotówki w kontekście wzrostu. Oprócz kapitału na rzeczywisty wzrost, istnieją środki na monetyzację wartości. Inwestorzy na dojrzałym etapie muszą służyć obu celom, wzrostowi i realizacji, stąd wymagany jest większy kapitał. Firmy są większe i mają różne zastosowania dla funduszy.

Porównaj to z VC, gdzie fundusze są (w istocie) wykorzystywane wyłącznie do wzrostu. Wielkość firmy jest średnio mniejsza. W związku z tym można sobie wyobrazić abstrakcyjną gładką krzywą, która śledzi ilość wymaganego kapitału wzrostu, wielkość realnych możliwości i podział wykorzystania kapitału na realizację / inżynierię finansową w porównaniu z czystym wzrostem. Wraz z rozwojem gospodarki (w idealnym przypadku) zapewnia ona większy wolumen na każdym etapie i potencjalnie wyższe wartości na każdym etapie, ponieważ koszt frykcyjny lub koszt bariery wejścia na rynek tworzenia przedsiębiorstw nadal maleje, a liczba przedsiębiorców w gospodarce może wspierać podwyżki. Ale obraz zmienia się, gdy pomyślimy o nadmiarze dolarów płynących do jednego segmentu w porównaniu do całej krzywej.

Funkcja przedsięwzięcia na późnym etapie ma potencjał przyjęcia nowej roli. Ponieważ IPO nadal mają miejsce przy niskich wolumenach, a kapitał napływa do VC, można spodziewać się dalszego rozszerzania tej części kontinuum, która reprezentuje późną fazę inwestycji VC i wczesną fazę inwestowania w rozwój. Nie oznacza to koniecznie, że kapitał jest niewłaściwie alokowany. Zamiast tego oznacza to po prostu, że dokładne źródła i sposoby wykorzystania finansowania ewoluują. Wraz z rozwojem VC na późnym etapie może to po prostu oznaczać przesunięcie publicznych (IPO) lub tradycyjnych dolarów „kapitału wzrostu” do ziemi, którą nazywamy „VC”. Oznacza to po prostu, że więcej finansowania jest prowadzone prywatnie, a inwestorzy venture dłużej pozostają zaangażowani. Wydaje się to śledzić, gdy myślimy o wydłużeniu czasu do wyjścia, wydłużeniu życia funduszu i realizacji zwrotu, wraz z powstaniem tak zwanych „wieloetapowych” firm venture. Żadna z tych zmian nie jest zła sama w sobie. To po prostu inny format.

Gdzie jest inwestycja serii A?

Jednym z interesujących elementów danych jest eksplozja inwestycji w fazie zalążkowej. Jest to interesujące w kontekście tego, gdzie leży szansa w całym kontinuum. Aby przeskoczyć koniec pomysłu, wydaje się, że na etapie Serii A jest niedostatecznie wykorzystana szansa. Jako kontekst, wszyscy możemy zobaczyć eksplozję jakościowego inwestowania nasion. Leży w ramach dyskusji w branży. Studia venture i inkubatory odnotowały błyskawiczny wzrost. Etapy zalążkowe są bardziej instytucjonalne niż kiedykolwiek wcześniej i następuje ogromna zmiana w sposobie, w jaki VC znajduje możliwości. Krótko mówiąc, świat VC otwiera się na coraz więcej osób. Przedsiębiorczość w coraz większym stopniu staje się opłacalną ścieżką dla wielu młodych ludzi w Stanach Zjednoczonych. To obiecująca dynamika, z pasem startowym do zrobienia.

Sposób, w jaki jest tutaj używany, etap Serii A odnosi się po prostu do tego, co niektórzy nazywają „wczesną fazą”, „wczesną fazą wzrostu” lub „inwestowaniem po zalążku”. Zasadniczo ten etap oznacza, że ​​firma wykazała się zdolnością do zbudowania czegoś, co przypomina ich wielki pomysł, firma ma pewne oznaki wczesnej trakcji i (co najważniejsze) inwestorzy wierzą, że firma ma zdolność skalowania. To znaczy, jeśli infrastruktura zostanie wprowadzona.

Seria A ma na celu finansowanie infrastruktury rozwojowej na dużą skalę i po raz pierwszy. Dlatego możemy myśleć o krajobrazie VC w następujący, nadmiernie uproszczony sposób:

Co musisz udowodnić? (Cel poszczególnych rund inwestycyjnych)

Angel & Seed — Udowodnij, że pomysł ma potencjał komercyjny* i zmniejsz ryzyko podstawowych hipotez biznesowych

~ Seria A — udowodnij, że pomysł przekształcił się w biznes, który można szybko skalować

Wzrost (B+) — Udowodnij, że skalowalny biznes przynosi znaczne dodatnie zwroty z kapitału zainwestowanego w rozwój istniejącej maszyny

*W niektórych przypadkach, na przykład w przypadku zaawansowanych technologii i zupełnie nowych modeli biznesowych (myśląc o Facebooku i innych), firma może nie ilustrować prawdziwego potencjału komercyjnego, jeśli ilustruje jakąś kosmiczną zmianę na rynku i/lub rynku pozycję, która może szybko przełożyć się na realne przychody i rentowność. Ważne jest, aby pamiętać o tym w przypadku firm, które odnoszą większe korzyści z szybkiego skalowania, a następnie zajęcia się kwestiami ekonomicznymi, niż (większość) firm, które muszą wziąć pod uwagę oba te czynniki jednocześnie. Jest to z natury ryzykowne, ale może również prowadzić do niektórych z ogromnych wyników w przestrzeni VC. Jest to rzadkie, ale ważne, aby o tym pamiętać.

Patrząc na ten układ, widzimy, że jest jedna kluczowa funkcja etapu Serii A: przekształcanie obiecujących pomysłów w biznes . Kiedy myślimy o tym, gdzie inwestuje się dolary inwestycyjne, wydaje się to mocnym krokiem do zwiększenia alokacji inwestycji, a poniżej omówiono, dlaczego.

Podczas gdy faza zalążkowa obejmuje coraz mniejszą część wszystkich zainwestowanych dolarów venture , nie jest to unikalne dla fazy zalążkowej. To mówi więcej o późniejszych etapach niż cokolwiek innego. Jednak faza zalążkowa rozwijała się najszybciej (w porównaniu z finansowaniem historycznym tylko na tym etapie). Jak wspomniano powyżej, inwestycje w nasiona wzrosły od 2006 r. o ponad 8 000%. Jest to najszybszy względny hodowca spośród etapów. Dlaczego to jest interesujące?

Pamiętaj, że każdy etap ma inny cel i cel. Dla pierwszych inwestorów, aniołów i inwestorów zalążkowych celem finansowania jest testowanie pomysłów. Niskie rozmiary czeków są zapisywane w „firmach”, które mogą mieć niewiele więcej niż 1–2 założycieli z koncepcją. Inwestorzy na późnym etapie zajmują się przekształcaniem obiecujących firm w firmy, które są coraz bardziej obiecujące, dominują na swoim rynku, a nawet (nie daj Boże) dochodowe. Co zatem pozostaje Serie A?

Inwestorzy serii A są decydentami, którzy wypełniają lukę. To właśnie ci inwestorzy decydują, które „pomysły” staną się firmami. Zdecyduj, czy rozsądne jest zainwestowanie w firmę 10 milionów dolarów +, zamiast kilkuset tysięcy lub niskich jednocyfrowych milionów. Chociaż nigdy nie jest dobrze mieć ogromne wybrzuszenie w jakiejkolwiek części kontinuum rynku kapitałowego, inwestorzy zalążkowi odgrywają kluczową rolę. Określają wszechświat spółek, które mają potencjał, aby dostać się do Serii A. Dostarczają pozbawione ryzyka pomysły pierwszym inwestorom w spółki. W związku z tym kapitał dostępny na etapie zalążkowym określa możliwości dostępne dla reszty kontinuum. Poza kilkoma firmami, które przeskakują proces, firmy zalążkowe zasilają taśmę z serii A do inwestycji rozwojowych, PE, wykupów i nowych firm wchodzących na rynek publiczny.

Pomimo znaczenia inwestycji zalążkowych, inwestorzy serii A są kluczowi. Pilnują procesu immatrykulacji, od pomysłu do firmy. Z tego powodu są bardziej precyzyjni w tym, czego szukają. Inwestorzy na późniejszym etapie mogą nazwać wiele różnych sytuacji „wzrostem”, podobnie jak każdy poziom organizacji na etapie pomysłu można uznać za „zalążkowy” lub „zalążkowy”. Tak więc, jeśli istnieje limit dostępnego kapitału Serii A, może to ograniczyć immatrykulację i zasilanie silnika późniejszego etapu. Jak być może pamiętasz, na późniejszym etapie VC otrzymuje powódź kapitału szukającego miejsc do odwiedzenia. Przy rozległym finansowaniu zalążkowym i późnym etapie, ale ograniczonym wzroście finansowania serii A, możemy ograniczać immatrykulację obiecujących firm poprzez szeregi i przeinwestować w te, które przejdą.

Chociaż zrozumienie potencjalnych skutków przekapitalizowania rundy Serii A jest wyzwaniem, łatwiej jest dostrzec problemy wynikające z jej niedokapitalizowania. Bez odpowiedniego skupienia się na tym punkcie zwrotnym w procesie, mniej obiecujące młode firmy dokonują rejestracji, powodując, że więcej dolarów na późnym etapie gromadzi się wokół mniejszej liczby potencjalnych transakcji, generując niższe ogólne zyski. Może to również stworzyć i odgórnie zniechęcić przedsiębiorców do w ogóle wejścia do systemu. Jeśli nie możesz zajść daleko, zwiększa to ryzyko próby. Wąskie gardło serii A może również prowadzić do wypływu finansowania z innych etapów, przy czym inwestorzy na późniejszym etapie podejmą zwiększone ryzyko lub inwestorzy na wcześniejszym etapie zrezygnują z potencjału zwrotu skorygowanego o ryzyko, tylko po to, aby pieniądze zaczęły działać.

O znaczeniu inwestowania w Serii A można zasugerować za pomocą innego kluczowego wskaźnika krajobrazu: własności. Od 2006 do 2022 r. inwestorzy aniołowie, inwestorzy serii A i inwestorzy na późnym etapie obserwowali spadek nabytych udziałów wraz ze wzrostem wycen. Na tych trzech etapach udział własnościowy (post-money) w 2006 r. wynoszący ~21% spadł do ~7%. Jednak inwestorzy zalążkowi odnotowali jedynie spadek z ~22% do ~15%. Innymi słowy, inwestorzy zalążkowi dostają prawie dwa razy więcej za każdą złotówkę w porównaniu do swoich rówieśników na innych etapach. Chociaż wydaje się to dziwne, to śledzi. Dolary napływają na późniejsze etapy, co oznacza ostrą rywalizację o opłacalne transakcje. W związku z tym logiczne jest, że inwestorzy muszą konkurować pod względem wyceny. Co więcej, chociaż widzimy, że duża ilość dolarów ogółem przepływa do późniejszych etapów, największy względny wzrost całkowitych inwestycji miał miejsce w przypadku inwestorów zalążkowych. Wyobraź sobie, jaka jest dynamika: aby doprowadzić więcej rentownych spółek do punktu zwrotnego Serii A, inwestorzy zalążkowi inwestują więcej na wcześniejszych etapach, aby znaleźć dalsze rentowne firmy, które można pominąć w łańcuchu. To jednak nie jest za darmo. Inwestorzy nasion mogą kupić więcej każdej firmy. Coraz więcej firm płaci wyższą cenę za możliwość wejścia na arenę. Wyższe ryzyko wiąże się z rozszerzeniem zakresu finansowania, a inwestorzy zalążkowi rozwiązują ten problem, otrzymując większy udział w swoich firmach. Otwiera to możliwości, które w przeciwnym razie byłyby zamknięte. Co więcej, inwestorzy zalążkowi mogą rekompensować mniejsze prawdopodobieństwo przyszłego pozyskiwania funduszy, przy większej liczbie szans zalążkowych walczących o mniej względnych dolarów Serii A. Wszystko to jest interesujące, ponieważ oznacza, że ​​w najbliższym czasie może istnieć oczywista potrzeba rozszerzenia finansowania serii A. Inwestorzy zalążkowi otwierają się, aby rozszerzyć rurociąg, i logiczne jest, że tłum Serii A będzie musiał nadążyć za tym w opóźniony sposób, aby wypełnić lukę między ilością dolarów zainwestowanych we wzrost a rozszerzeniem możliwości pochodzących z przód. Czas pokaże.

Raport oparty na szerszym zbiorze danych VC dostarczonym przez NVCA za pośrednictwem pitchbooka. Do trzeciego kwartału 2022 r. Wykresy uzupełniające dostępne na żądanie.